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四川双马:坐拥灾后重建市场,等待优质资产注入

发布时间:2009-04-14    研究机构:海通证券

公司 2009 年3 月31 日上午举行了2008 年业绩推介会,我们参加了会议并对公司进行了实地调研。公司董事长、财务总监、市场总监等公司高管出席了会议,与投资者进行了充分的交流。公司管理层简要介绍了双马公司2008 年的经营情况、资产注入进展和四川水泥市场的情况。

2008 年双马公司实现了扭亏为盈,归属于母公司的净利润5358 万元,每股收益0.17 元。2008 年是公司极其困难的一年,1 季度受到缺电的影响,2 季度遭到地震的破坏,3 季度受到余震、磨坊倒塌和洪灾的影响,直到2008 年11 月份才完全恢复生产。公司2008 年水泥产量为160.5 万吨,同比减少19%,如果排除地震的影响,2008 年产量应该为210 万吨。关于都江堰拉法基水泥资产注入股份公司的进展,目前公司已经将材料报送商务部、发改委和证监会,处于等待审批结果的阶段。预计此次资产注入审批通过问题不大,但是通过时间仍不确定,只是会对合并报表的并表时点产生影响,但对于公司正常经营和投资价值不会产生太大的影响。对于投资者最关心的四川地区未来供需形势的判断,公司认为由于影响供需的因素很多,对于未来供需两方面均很难有准确的判断,但2010 年后供需可能会逐渐达到平衡。

我们认为公司从长期角度来看具有投资价值,主要基于三点考虑:1)公司具有优秀的管理团队。决定一个水泥企业盈利水平的主要因素除了区域供需形势以外,另外一个最主要的因素就是企业管理层的管理能力。我们认为双马公司具有较高的管理水平,这是支撑其发展壮大的核心因素。2)公司掌控了充足的石灰石矿石资源。目前四川地区很多中小水泥企业没有自备矿山,需要外购石灰石,而石灰石特别是优质石灰石资源的分布和储量有限,能否拥有足够的石灰石资源将是决定公司能否持续发展的关键因素之一。公司在本部和宜宾均有自备矿山,矿石资源可以满足30 年以上的开采需求。

3)如果资产注入成功,那么公司的核心市场区域为成-德-绵经济区,是四川地区经济最发达的区域,也是水泥需求量最大的区域。充足的市场空间为公司扩张提供有力保障。

我们认为从短期角度来看,公司可能面临盈利水平从高位回落的担忧。成都地区由于2007 年底落后产能的集中淘汰,导致成都地区水泥价格的飚涨,而2008 年由于地震又带来了巨大的水泥需求量,目前四川地区水泥市场处于供不应求的状态,水泥企业的毛利率处于较高的水平。我们认为未来随着大量水泥生产线的逐步投产,供需将回归于动态的平衡,水泥企业的毛利率将呈高位回落的趋势,这对公司的估值造成一定压力。但是由于灾后新建生产线的完全投产大部分需要等到2010 年,所以2009 年公司的毛利率应该可以维持在目前较高的水平,2009 年后才会有所回落。

假设资产注入能够在2009 年完成,那么我们预测公司2009、2010 年的每股收益分别为0.51、0.61 元,以4 月10 日收盘价计算,2009、2010 年的动态市盈率为18.8 倍和15.7 倍,给与“增持”的评级,目标价11.0 元。

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